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5月29日，无锡车联天下智能科技股份有限公司（下称“车联天下”）向港交所主板提交上市申请书，中金公司、国泰海通为联席保荐人。这家智能座舱域控制器领域的头部企业，正冲刺“港股智能座舱第一股”。这也是该公司2025年11月首次申报失效后的第二次闯关。
2025年是车联天下业绩反转的一年。招股书数据显示，2023年、2024年及2025年，公司实现收入分别约为22.98亿元、26.56亿元、20.65亿元。2025年收入同比大幅下滑22.2%，主要受核心客户合作规模缩减及SA8155域控制器销量下降影响。
更为严峻的是亏损问题。2023年、2024年、2025年，公司亏损分别为2亿元、2.53亿元、5.76亿元，期内亏损率分别为8.8%、9.5%、27.9%。2025年净亏损较上年同期扩大127%。公司也在招股书中坦言“可能短期内会继续亏损”。
营收高速增长期间却始终无法扭亏为盈，根本原因在于高研发投入与低毛利率的双重挤压。2023年、2024年及2025年，公司毛利率分别为17.5%、16.2%、15.5%，连续三年呈下降趋势。这一水平显著低于行业平均水平，同期德赛西威毛利率19.88%，华阳集团毛利率20.69%。公司此前将毛利率下滑归因于价格竞争，而产品单价进一步承压的趋势并未得到根本扭转。
与此同时，公司经营活动现金流持续为负，2022年、2023年、2024年及2025年经营现金流出净额分别为人民币2.5亿元、6.97亿元、10.11亿元及8.72亿元。
截至2025年12月31日，公司持有的现金及现金等价物仅为3.2亿元。尽管负债率有所下降，但仍高达92.56%。在持续失血的背景下，上市融资近乎成为“救命稻草”。一旦上市受阻，公司将陷入更被动的资本困境。
从产品结构看，2024年车载计算解决方案收入占比100%，区域控制器尚未形成规模收入。2025年区域控制器仅实现收入227.7万元，收入占比仅0.2%，业务结构高度单一。
毛利率的持续下滑也反映了产品单价的承压态势。公司毛利率从2023年的17.5%降至2025年的15.5%，逐年走低。虽然SA8155域控制器出货量位居全球第一，但2025年收入仍同比下滑22.2%，反映出“以量补价”的策略已难以对冲核心产品单价下行的压力。随着市场竞争加剧和智能座舱域控制器价格战持续，产品单价仍有进一步下行的可能。
公司在招股书中将收入下滑归因于核心客户合作规模缩减及SA8155域控制器销量下降，这也折射出车联天下过度依赖单一核心客户、产品品类单一的根本性经营风险。
客户集中度过高是车联天下最突出的经营风险之一。近几年来，公司前五大客户收入占总收入的比例均超95%，最高时接近100%。这意味着前五大客户几乎“包圆”了全部收入，业务弹性几乎为零。
2023年和2024年，最大客户收入占比均接近60%，近乎形成“一家独大”的格局。这种客户结构使得公司经营业绩极易受到主要客户业务波动的影响。2024年，当第一大客户销量增长乏力时，直接导致车联天下当年收入增速骤降至15.6%，远低于2023年的523%同比增速。
市场担忧的不仅是业绩波动风险，更在于谈判话语权的丧失，在单一客户贡献近六成收入的情况下，公司在价格谈判、合同条款等方面均处于被动地位，这也是毛利率持续承压的重要原因之一。
供应链方面，车联天下对博世形成了“致命软肋”级别的依赖。近几年来，公司向五大供应商的采购额分别占总采购额的8成以上，向最大供应商博世的采购额则在75%以上。
需要注意的是，博世不仅是最大供应商，更是车联天下的重要股东。2021年8月，博世集团投资入股车联天下。这种“既当股东又做供应商”的双重身份，使关联交易的公允性面临质疑。2024年因博世提价，原材料成本同比上涨17.5%，直接侵蚀了公司的利润空间。当最大供应商同时也是重要股东时，车联天下在议价谈判中几乎完全丧失话语权。
值得一提的是，该公司在IPO申报稿披露的前一天，同步发生股权转让与增资，部分股权转让价格为105.97元/股，而增资价格达135.86元/股，增资价格较股权转让价格高出28.21%。同日内转让与增资价差悬殊，监管要求其补充说明定价依据和合理性，是否存在利益输送。
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